美国

三大要点

1. 预计2025年GDP强劲增长2.3%。
2. 美联储或将早于此前预期暂停降息周期。
3. 对美国国债持中性立场；预计美元将继续走强，美股将继续跑赢其他地区股票。

宏观经济观点

受移民增加和生产率提高所推动，11月美国大选时，美国经济具备周期性和结构性利好因素。我们预计这一积极态势将会持续，并预测2025年实际GDP同比增长2.3%。我们预计消费增长将放缓，投资将保持强劲势头，而政府支出的提振作用将减弱。

关税和移民增速放缓将对增长产生不利影响，但特朗普总统任期内更具支持性的金融环境、减税相关市场预期以及迅速放松监管的政策可能会抵消这一拖累影响。

政策变化的时机、顺序和幅度是决定2025年宏观环境的关键因素，但这些都具有高度的不可预测性。我们的展望假设两党在众议院所占席位差距较小、对市场反应的敏感性以及将关税作为外交政策工具，这些因素将最终抑制最极端的政策提案。我们预计，由于有利的基数效应，核心个人消费支出通胀将在第一季度放缓，但由于关税的影响，到2025年底将重新加速至2.8%。由于通胀预计将在下半年回升，我们认为美联储将早于此前预期暂停降息周期，利率区间为3.75%-4%，高于其估算的中性利率。

我们的展望所面临的风险主要集中在政策转变的幅度和时间上。

投资启示

到2025年底，10年期美国国债收益率将达到4.6%，这反映了通胀预期的温和上升和接近4%的较高最终利率。我们对美国国债持中性立场，但仍保留配置灵活度，如果特朗普任期内通胀低于预期，财政政策比预期更为谨慎，则可以把握相关机会。

鉴于盈利增长加速、高收益债券供应不足以及投资者更加偏好持有收益等有利环境，信用利差将保持在接近历史最窄水平。

2025年欧元兑美元将靠近1.01，美元将继续走强，反映出美国经济增长前景更优、保护主义抬头和收益率差扩大。我们预计升值最为明显的是美元兑欧元和人民币。

到2025年底，标普指数将达到6500点，作出该预测的基础是每股收益增长12%，12个月远期市盈率小幅降至21.5倍。鉴于美股的每股收益前景更为强劲，且其他市场缺乏积极的催化因素，我们预计美股将继续跑赢其他地区股票。市场内部而言，相对于防御性股票我们更看好周期性股票，相对于价值股我们更看好成长股。