2023年《银行观点》11月刊

宏观经济

调查结果显示，有初步迹象表明世界经济增长已经触底。如果地缘政治紧张局势不进一步升级，我们便有可能看到全球增长趋势开始温和回升。

美国第三季度GDP增长再次加速，但我们预计本季度将出现大幅下滑。我们仍然预计美联储的7月份加息是本轮紧缩周期的最后一次加息，而我们对美国今年GDP增长的预测仍为2.4%。初步估计显示，第三季度欧元区经济小幅萎缩，第四季度经济势头仍将疲软。我们对欧元区全年GDP增长0.5%的预测面临一些下行风险。最新的通胀数据支持了我们对于欧洲央行货币政策将在可预见的未来保持不变的预期。

中国第三季度GDP加速增长，但10月份制造业活动出乎预料收缩，反映经济形势好坏参半。总而言之，由于政策支持力度加大，经济增长可能已经触底，但中国的经济复苏之路可能仍将崎岖不平。目前我们对中国2023年全年GDP增长5.2%的预测保持不变。

资产类别配置

股票：随着企业遭遇借贷成本上升、经济放缓、政策利率居高不下以及地缘政治紧张局势加剧的挑战，股票投资者也面临着“忧虑之墙”。目前，我们认为，防御性较强的行业和公司（即拥有充足现金和稳健资产负债表的公司）预计会有相对优异的表现。

截至目前，第三季度企业盈利表现尚可，利润率继续保持在较高水平。剔除能源行业后，标普500指数的季度盈利似乎是四个季度以来首次实现增长。欧洲方面，利率环境对银行业构成利好。与此同时，销售额上行惊喜的幅度则大幅收缩。简而言之，由于许多股票（尤其是美国头部科技股）的估值处于“完美定价”水平，因此，一旦出现任何不利因素，回调便难以避免。基于对估值所持的怀疑态度、债券收益率的持续波动以及美国经济放缓的预期，我们减持美国股票。 

固定收益：在长期债券持续波动的背景下，决定美国国债前景的不仅是长期高位的政策利率，还包括在美国赤字持续扩大的背景下期限溢价（投资者持有长期美国国债所要求的额外收益率）的结构性上升。虽然美国经济增长放缓可能有助于再次压低长期收益率，但到12月底，10年期美国国债收益率可能会达到4-4.5%区间的上限，高于我们预测的4%。同时，欧洲债券收益率的上行压力可能因区内经济疲软而有所减退。

信贷市场仍然面临挑战，因为收益率和利差的上升削弱了现有公司债券的表现，而债务成本的上升则抑制了新债发行。在目前远高于6%的收益率之下，久期相对较短（1-5年）的美国投资级别债券依然具有吸引力。但正如今年收益率和违约率上升所示，在当前的利率环境下，质量较低的非投资级别债券和贷款更易受到冲击。 

货币/大宗商品：持续的地缘政治不确定性导致包括瑞士法郎在内的“避险”货币最近普遍走强（但值得注意的是，日元并未遵循同样走势）。出于类似原因，美元也得到支撑。美国经济持续强劲增长，促使美联储保持鹰派货币政策立场，也为美元提供了助力。

但我们仍然认为，未来几个月美国经济增长的下滑应该会给美国利率带来下行压力，因此只要地缘政治紧张局势不进一步恶化，美元进一步走强的空间将有限。未来几个月，被高估的瑞士法郎也会面临更加严峻的环境。由于日本央行开始试水根据通胀趋势逐步实现货币政策正常化，我们仍增持日元，同时增持黄金以在中期提供对投资组合的保护。

只要以色列与哈马斯之间的冲突依然控制在局部范围，其对石油市场的影响便将有限。但即使地区冲突升级得以避免，未来几个月全球石油市场可能依然供应不足，价格将保持在接近当前高位。 

投资主题

将波动性作为资产类别并开展交易，是我们的一个重要投资主题，尤其是在市场紧张情绪加剧的情况下。我们继续采用各种期权策略来保护投资组合，并在不确定性的市况中获利。

近期收益率的上升表明“债券义勇军”可能再次出动。有迹象表明收益率可能结构性走高，我们继续看好中期美国国债，此类债券能够提供具吸引力的收益率，而久期风险相对有限。我们还看好相对短期的投资级别债券。

我们认为，平衡型投资组合（60%股票，40%债券）的优点将再次开始受到认可。虽然股债之间的相关性可能仍保持正值，但我们认为该相关性将足够低，可确保平衡型投资组合将再次提供重要的多元化优势，并有助于减少投资组合的波动性。