2024年《銀行觀點》10 月刊

宏觀經濟    

全球製造業採購經理人指數 (PMI) 持續下滑，表明商業活動萎縮，主要原因是新訂單減少。目前判斷普遍的利率寬鬆政策和中國的大規模刺激措施能否扭轉這一趨勢還為時過早。在美國，勞動力市場狀況似乎已取代通脹成為聯儲局的首要關注點。面對就業市場動能逐漸減弱以及通脹指標相對溫和，我們的基本預測是，聯儲局可能在今年年底前再降息75個基點（但亦可能更少，具體取決於就業資料），並在2025年上半年再降息100個基點。鑒於近期通脹數據低於預期， 且商業活動和勞動力市場均出現疲軟跡象，我們預計歐洲央行將在本月宣佈再次下調存款利率25個基點，並在12月再次降息。與美國類似，我們 預計歐洲央行亦將在2025年上半年進一步降息100個基點，使存款利率在2025年6月降至2%。英倫銀行在降息方面相對謹慎，但我們仍預計其將在今年年底前還會進行兩次降息， 每次25個基點。市場預期「秋季預算」可能較為緊縮，這已經開始削弱消費者信心，但英國的企業信心依然相對強勁。

資產類別   

發達市場股票

我們仍然認為，就目前的風險回報而言，股票的吸引力並不高。一些重要的領先經濟指標持續指向下行風險，地緣政治不確定性依然高企，同時股票估值和盈利預期亦處於較高水平。從行業來看，我們預計醫療保健和必需消費品行業的估值將與大盤看齊。我們亦在密切關注汽車製造商（我們更青睞專注於北美市場的公司，而非歐洲同行）以及能源行業（我們更青睞那些資本支出紀律嚴明的綜合能源公司）面臨的日益嚴峻的挑戰。

固定收益

受聯儲局降息以及未來降息預期的影響，債券市場在9月迎來上漲。美國國債收益率曲線倒掛終於結束，長期收益率最終回升至短期收益率之上。隨著政策利率下行，即使與短期債券相比，現金的吸引力亦持續下降。我們對較長期債券的吸引力持有不同觀點：相比歐洲同類債券，我們認為美國長期收益率進一步壓縮的空間更為有限。我們維持對政府債券的整體增持立場， 相信在當前的通脹放緩環境下，其將繼續為投資組合提供保護。受聯儲局寬鬆政策的影響， 公司債券市場出現反彈，尤其是在美國，非投資級別債券收益率利差再次收窄。鑒於當前的經濟形勢，我們認為信貸利差在未來一段時間內可能將維持在相對狹窄的區間內。儘管能源行業發行人因油價低迷而承壓，但我們仍對美國高收益債券整體持中性立場。

貨幣、大宗商品、 私募股權 

聯儲局降息疊加日本央行貨幣政策「正常化」的意圖，導致日圓兌美元大幅升值。儘管美日利差收窄已被市場消化，但日本進一步收緊貨幣政策的前景仍可能繼續支撐日圓。大宗商品方面，若沙特阿拉伯等主要產油國解除減產限制，或將引發市場份額爭奪，對油價造成重大衝擊，並可能導致部分美國頁岩油生產企業陷入困境。然而，更為緊迫的是，中東局勢的惡化使油價短期前景更加撲朔迷離。隨著創新步伐加快以滿足日益增長且不斷變化的醫療保健需求，我們認為 醫療保健私募股權正處於黃金時代，重點關注具有高增長潛力的非上市公司（據我們估計，85%的醫療保健公司尚未上市）。

亞洲市場 

9月下旬中國推出的大規模刺激措施（以及更多措施即將出台的承諾）促使市場對中國資產的情緒迅速好轉。中國股市應聲強勁反彈，但漲勢能否持續將取決於承諾財政刺激的規模及其在重塑市場對中國經濟信心方面的成效。關於日本，我們的基準預測是日本央行將樂於等到明年年初重啟加息。繼印尼銀行9月意外降息之後，聯儲局的寬鬆政策可能為亞洲其他央行跟進降息了創造條件。東盟股市對聯儲局降息和中國刺激措施反應積極，鑒於其具有吸引力的估值和不斷改善的盈利前景，這種積極勢頭有望在短期內延續。我們還認為，亞洲投資級別債券將繼續提供具有吸引力的經風險調整回報。我們 對美元計價的中國投資級別債券維持中性立場，並明顯偏好電商等領域的市場領軍企業。人民幣近期走強，如果中國出台實質性財政刺激政策，短期內可能還有上行空間。

資產類別觀點和配置

鑒於隔夜利率下降，我們已將現金資產類別立場調整為減持， 並認為短期債券更具吸引力。然而，我們對政府債券前景的觀點略有差別。雖然我們傾向於從現金轉向短期美國國債，但我們認為長期美國國債收益率進一步壓縮的空間可能有限。因此，我們已將對美國國債市場的整體立場從增持調整為中性。我們認為歐元區（包括外圍國家） 長期國債收益率有更大的上行空間。因此，我們已將對這些債券的持倉從中性調整為增持，並將對瑞士政府債券的持倉從減持調整為中性。儘管政策利率下降，我們仍認為優質高收益債券是比股票更具吸引力的投資選擇，因為我們認為股票進一步的上漲空間有限。

三大投資主題

一、從現金轉向短存續期債券 

隨著隔夜利率下降，現金的吸引力亦在減弱。我們認為短期債券是一個可行的替代選擇。雖然我們看好存續期不超過五年的美國國債，但我們認為歐元區較長期債券比美國同類債券更具吸引力。

二、關注政治

今年全球將舉行一系列重要選舉，與此同時，各國的公債負擔高企或不斷上升。在這些情況下，國家選擇至關重要。我們更青睞財政狀況健康的國家。 可以透過期權策略和貨幣來應對財政問題帶來的波動性加劇。

三、提升資本結構 

鑒於股票的盈利目標看起來過於雄心勃勃，我們建議嚴格甄選那些在高收益債券評級體系中具有高評級的債券。美國高收益債券的整體質量一直在提高，違約率仍然維持在低位，而且債券在公司資本結構中的地位高於股票，這意味著債券投資者對公司資產和盈利的要求權利要高於股票投資者。