2024年《银行观点》10 月刊

宏观经济     

全球制造业采购经理人指数 (PMI) 持续下滑，表明商业活动萎缩，主要原因是新订单减少。目前判断普遍的利率宽松政策和中国的大规模刺激措施能否扭转这一趋势还为时过早。在美国，劳动力市场状况似乎已取代通胀成为美联储的首要关注点。面对就业市场动能逐渐减弱以及通胀指标相对温和，我们的基本预测是，美联储可能在今年年底前再降息75个基点（但也可能更少，具体取决于就业数据），并在2025年上半年再降息100个基点。鉴于近期通胀数据低于预期， 且商业活动和劳动力市场均出现疲软迹象，我们预计欧洲央行将在本月宣布再次下调存款利率25个基点，并在12月再次降息。与美国类似，我们 预计欧洲央行也将在2025年上半年进一步降息100个基点，使存款利率在2025年6月降至2%。英格兰银行在降息方面相对谨慎，但我们仍预计其将在今年年底前还会进行两次降息， 每次25个基点。市场预期“秋季预算”可能较为紧缩，这已经开始削弱消费者信心，但英国的企业信心依然相对强劲。

资产类别   

发达市场股票 

我们仍然认为，就目前的风险回报而言，股票的吸引力并不高。一些重要的领先经济指标持续指向下行风险，地缘政治不确定性依然高企，同时股票估值和盈利预期也处于较高水平。从行业来看，我们预计医疗保健和必需消费品行业的估值将与大盘看齐。我们也在密切关注汽车制造商（我们更青睐专注于北美市场的公司，而非欧洲同行）以及能源行业（我们更青睐那些资本支出纪律严明的综合能源公司）面临的日益严峻的挑战。

固定收益

受美联储降息以及未来降息预期的影响，债券市场在9月迎来上涨。美国国债收益率曲线倒挂终于结束，长期收益率最终回升至短期收益率之上。随着政策利率下行，即使与短期债券相比，现金的吸引力也持续下降。我们对较长期债券的吸引力持有不同观点：相比欧洲同类债券，我们认为美国长期收益率进一步压缩的空间更为有限。我们维持对政府债券的整体增持立场， 相信在当前的通胀放缓环境下，其将继续为投资组合提供保护。受美联储宽松政策的影响， 公司债券市场出现反弹，尤其是在美国，非投资级别债券收益率利差再次收窄。鉴于当前的经济形势，我们认为信贷利差在未来一段时间内可能将维持在相对狭窄的区间内。尽管能源行业发行人因油价低迷而承压，但我们仍对美国高收益债券整体持中性立场。

货币、大宗商品、 私募股权

美联储降息叠加日本央行货币政策“正常化”的意图，导致日元兑美元大幅升值。尽管美日利差收窄已被市场消化，但日本进一步收紧货币政策的前景仍可能继续支撑日元。大宗商品方面，若沙特阿拉伯等主要产油国解除减产限制，或将引发市场份额争夺，对油价造成重大冲击，并可能导致部分美国页岩油生产企业陷入困境。然而，更为紧迫的是，中东局势的恶化使油价短期前景更加扑朔迷离。随着创新步伐加快以满足日益增长且不断变化的医疗保健需求，我们认为 医疗保健私募股权正处于黄金时代，重点关注具有高增长潜力的非上市公司（据我们估计，85%的医疗保健公司尚未上市）。

亚洲市场

9月下旬中国推出的大规模刺激措施（以及更多措施即将出台的承诺）促使市场对中国资产的情绪迅速好转。中国股市应声强劲反弹，但涨势能否持续将取决于承诺财政刺激的规模及其在重塑市场对中国经济信心方面的成效。关于日本，我们的基准预测是日本央行将乐于等到明年年初重启加息。继印度尼西亚银行9月意外降息之后，美联储的宽松政策可能为亚洲其他央行跟进降息了创造条件。东盟股市对美联储降息和中国刺激措施反应积极，鉴于其具有吸引力的估值和不断改善的盈利前景，这种积极势头有望在短期内延续。我们还认为，亚洲投资级别债券将继续提供具有吸引力的经风险调整回报。我们 对美元计价的中国投资级别债券维持中性立场，并明显偏好电商等领域的市场领军企业。人民币近期走强，如果中国出台实质性财政刺激政策，短期内可能还有上行空间。

资产类别观点和配置

鉴于隔夜利率下降，我们已将现金资产类别立场调整为减持， 并认为短期债券更具吸引力。然而，我们对政府债券前景的观点略有差别。虽然我们倾向于从现金转向短期美国国债，但我们认为长期美国国债收益率进一步压缩的空间可能有限。因此，我们已将对美国国债市场的整体立场从增持调整为中性。我们认为欧元区（包括外围国家） 长期国债收益率有更大的上行空间。因此，我们已将对这些债券的持仓从中性调整为增持，并将对瑞士政府债券的持仓从减持调整为中性。尽管政策利率下降，我们仍认为优质高收益债券是比股票更具吸引力的投资选择，因为我们认为股票进一步的上涨空间有限。

三大投资主题

一、从现金转向短久期债券

随着隔夜利率下降，现金的吸引力也在减弱。我们认为短期债券是一个可行的替代选择。虽然我们看好久期不超过五年的美国国债，但我们认为欧元区较长期债券比美国同类债券更具吸引力。

二、关注政治

今年全球将举行一系列重要选举，与此同时，各国的公债负担高企或不断上升。在这些情况下，国家选择至关重要。我们更青睐财政状况健康的国家。 可以通过期权策略和货币来应对财政问题带来的波动性加剧。

三、提升资本结构

鉴于股票的盈利目标看起来过于雄心勃勃，我们建议严格甄选那些在高收益债券评级体系中具有高评级的债券。美国高收益债券的整体质量一直在提高，违约率仍然维持在低位，而且债券在公司资本结构中的地位高于股票，这意味着债券投资者对公司资产和盈利的要求权利要高于股票投资者。