堅持「無風險」投資的風險

新冠疫情之前，投資者競相追逐任何領域中的每一個微小的額外收益增長機會——正如他們在環球金融危機後的十年中大部分時間裡所做的那樣。

例如，奧地利可以發行100年期債券。公司能夠以歷史地位的利率借款，而貸款人只能得到最低程度的保護。殭屍企業隨處可見，此類公司槓桿率較高，即使在利率接近於零的情況下，其盈利也只能剛剛覆蓋利息成本。

然而，隨著新冠疫情後全球通脹飆升，一切都發生了變化。

雖然現在投資者可以從公開資產市場獲得豐厚的回報（包括部分債券和新興市場提供的雙位數收益率），但他們卻選擇避開投資，轉而握緊現金。全球投資者在貨幣市場持有的現金比2018年時增加了2.6萬億美元（見圖1）。

圖1——現金持倉大幅增長

貨幣市場工具全球累計資金流入量，十億美元

誠然，十多年來，現金首次產生了有吸引力的回報——美國約為5.1%，歐元區約為3.8%。鑑於通脹已大幅回落，這對歐洲和美國來說都是頗高的實際收益水平。 

但隨著央行釋放減息訊號，貨幣市場回報率已經開始走低，並有可能會進一步下跌——目前市場預期美國今年將有三次25個基點的減息，政策利率將降至4.75%。

然而，投資者仍不太願意減持貨幣市場工具，將資本轉移到收益較高的資產上。在某種程度上，這種過度謹慎的態度可能源於投資者不僅在重新調整自身風險偏好，也在重估市場風險水平。例如，通脹飆升提醒投資者，主權債券並非「毫無風險」。央行激進的加息措施導致債券市場出現歷史性拋售和多輪極端波動。因此，在2022年，全球債券下跌了31%，這是固定收益市場至少自1900年以來遭受的最大損失。

即使是最為優質的「避險資產」美國國債，在這一年也錄得了雙位數的跌幅。對於投資者來說，這些都是難以迅速抹去的慘痛記憶。

收益率曲線的倒掛（即較短期限債券收益率高於長期債券的收益率）使現金看起來更具吸引力。投資者並沒有因承擔到期風險而獲得回報。 

但即便如此，債券和股票領域仍可能提供廣泛的投資機會。投資者應該關注那些能夠提供充足的風險補償及能夠對市場波動構成緩衝的資產。目前，某些高收益債券和新興市場債券提供了強大的回撤保護（見圖2）。較短期限的投資可以避免一些政策波動的風險。總體盈虧平衡收益率（即投資者達到虧損狀態前收益率需要上升的水平）處於十年來的最高水平之一。

再者是股票。

圖2-安全邊際

主要債券指數的盈虧平衡*率

 儘管股票估值相對較高（尤其是在某些行業），而且這些資產的有效存續期較長，但股市波動性已經下降。令許多投資者意外的是，相比債券，股票對貨幣政策緊縮週期的承受度更高，因為公司本身能夠主動對環境的變化作出反應。企業管理層可以根據經濟環境的變化，徹底改革其商業模式並改變其整體解決方案。這說明，儘管企業盈利最初因通脹上升而受到影響，但此後卻能夠迅速實現復甦。

這種抗逆力，以及在今年利率下降的背景下，大多數主要經濟體似乎能夠避免經濟衰退這一事實應該能夠支撐股市及投資者回報。

如果說過去幾年能夠帶來一些啟示的話，那就是風險是無法避免的。在引發2008年環球金融危機的雷曼兄弟破產事件發生期間，即使貨幣市場工具也遭受了巨大的衝擊。投資者需要的是安全邊際，這是能夠幫助他們平穩度過市場頻繁波動的緩衝帶。在大多數風險偏好中，受益於當前收益率和息差提供的安全邊際，相比持有現金，投資者更好的選擇是在市場資本結構中將投資組合進行多元化配置。現金不僅不是王道，而且有可能會成為帶來意外的因素。