“无风险”投资的风险：现金仍然保值？

新冠疫情之前，投资者竞相追逐任何领域中每一个微小的额外收益增长机会——正如他们在全球金融危机后的十年中大部分时间里所做的那样。

比如，奥地利可以发行100年期债券。公司能在前所未有的低息环境下融资，贷款人却只能得到最低程度的保护。市场上高杠杆、勉强盈利的“僵尸企业”随处可见，即使在利率接近于零的情况下，它们也只能勉强支付利息。

然而，新冠疫情后全球飙升的通胀令一切都发生了变化。

虽然现今投资者可以从公开市场上获得丰厚回报——某些债券和新兴市场提供的双位数收益率尤为突出——他们却选择保守，紧握现金。与2018年相比，全球投资者在货币市场的现金持有量激增加2.6万亿美元（见图1）。

图1 — 现金持仓大幅增长

货币市场工具全球累计资金流入量，十亿美元

诚然，这是十多年来现金首次变得如此吸引人——在美国约为5.1%，欧元区约为3.8%。鉴于通胀已大幅回落，这对欧美投资者来说，都是一个颇高的实际收益水平。 

但随着央行释放降息信号，货币市场回报率已开始走低，并有可能会进一步下跌——目前市场预计美国今年将降息三次，每次25个基点，政策利率将降至4.75%。

然而，投资者似乎并不急于从货币市场中撤出资金，转向收益更高的资产。在某种程度上，这种过度的谨慎可能部分源于投资者在重新调整自身风险偏好，同时重新审视市场风险水平。例如，通胀的飙升提醒投资者，即便是主权债券，也并非“毫无风险”。央行激进的加息举措导致债券市场出现历史性抛售和多轮极端波动。因此，在2022年，全球债券下跌了31%，这是自1900年以来固定收益市场遭受的最大损失。

即使是最为优质的“避险资产”美国国债，在这一年也录得了两位数的跌幅。对于投资者来说，这都是难以迅速抹去的惨痛记忆。

收益率曲线的倒挂现象——短期债券收益率高于长期债券——使得持有现金更具吸引力。然而投资者并没有因承担到期风险而获得回报。

但即便如此，债券和股票领域仍可能提供广泛的投资机会。投资者应该着眼于那些能够提供足够风险补偿及对市场波动有缓冲作用的资产。目前，某些高收益债券和新兴市场债券提供了有力的回撤保护（见图2）。较短期限的投资可以避免政策波动带来的部分风险。总体盈亏平衡收益率（即投资者达到亏损状态前收益率需要上升的水平）处于十年来的最高水平之一。

再者是股票。 

图2-安全边际

主要债券指数的盈亏平衡*率

尽管在某些领域，股票的估值仍然偏高，而且它们通常附带较长的持有期限，但股市的波动性已有所降低。投资者们惊讶地发现，与债券相比，股票更能抵御货币政策紧缩的影响，这归因于公司能够积极主动地适应外部环境的变化。企业管理层可以根据经济形势的演变，彻底改革其商业模式，调整其解决方案。这说明，尽管企业的利润最初可能因为通胀而受损，但它们通常能够在随后迅速恢复。

这种韧性，加上今年降息的大环境，似乎帮助大多数主要经济体避开了经济衰退的风险，这应该能够为股市及投资者所期待的回报提供支撑。

如果说过去几年的经验能够为我们带来一些启示，那就是——风险是无法避免的。在引发2008年全球金融危机的雷曼兄弟破产事件发生期间，即使是货币市场工具也未能幸免遇难。投资者需要的是那份能在市场波动中提供保护的安全边际。在大多数情况下，相较于持有现金，更明智的做法是利用当前收益率和利差提供的安全边际，将投资组合在不同的市场资本结构中进行多元化配置。现金不仅不是王道，还有可能带来难以预料的结果。