Die langfristige Performance von Schweizer Aktien und Obligationen - Expertenkommentar

Nachdem 2022 eines der schlechtesten Jahre seit fast einem Jahrhundert war, hat sich die Performance eines typischen Schweizer 60/40-Portfolios 2023 wieder erholt, und die Rendite entsprach dem Durchschnitt aller Jahre seit 1926. Ungewöhnlich war letztes Jahr, dass Obligationen höhere Renditen erzielten als Aktien – was nur in sechs der letzten 98 Jahre der Fall war, wenn Schweizer Aktien im Plus lagen.

Betrachtet man Staatsanleihen und Aktien getrennt, so lagen die nominalen Renditen von Schweizer Aktien im vergangenen Jahr unter ihrem sehr langfristigen Durchschnitt (seit 1926). Dennoch sind die durchschnittlichen Jahresrenditen für Anlagen, die vor sieben bis 15 Jahren begonnen wurden, immer noch nicht weit vom sehr langfristigen Durchschnitt entfernt. Insgesamt zeigt unsere Analyse, dass Anleger mit einem Horizont von zehn Jahren bei einer Anlage in Schweizer Aktien nur dann eine negative Rendite eingefahren hätten,wenn die Erstanlage in einem von drei der 98 Jahre seit 1926 erfolgt wäre, und zwar immer im Zusammenhang mit dem Wall-Street-Crash von 1929. Wer sein ursprüngliches Engagement bei Schweizer Aktien mindestens 14 Jahre lang behalten hat, hat seit 1926 keinen Verlust auf seine Anlage erlitten.

Im Hinblick auf die nominalen Renditen war 2023 für Schweizer Staatsanleihen trotz ihrer Outperformance kein besonders gutes Jahr, erst recht nicht in Bezug auf die realen (inflationsbereinigten) Renditen. Obwohl diese Instrumente im Allgemeinen viel weniger volatil sind als Aktien, ist ihre durchschnittliche nominale Jahresrendite seit 1926 (4,0% in CHF) kaum mehr als halb so hoch wie die von Schweizer Aktien (7,7%). Real ist der Unterschied grösser: Bei Aktien betrug die reale Rendite seit 1926 im Durchschnitt 5,6%, bei Schweizer Obligationen 2,0%. Basierend auf grosszügigen Annahmen für diverse Portfoliokosten zeigen unsere Berechnungen, dass aus CHF 1000, die 1926 in Schweizer Aktien angelegt wurden, bis Ende 2023 annähernd CHF 880 000 geworden wären. Will man über einen Anlagezeitraum von 100 Jahren CHF 1 Million erzielen, würde dies 2024 und 2025 eine Rendite nahe dem langfristigen Durchschnitt seit 1926 von 7,7% erfordern.

Schweizer Inflation bleibt vergleichsweise niedrig

Die langfristigen Zinsen waren ab Anfang der 1990er Jahre drei Jahrzehnte lang rückläufig, vor allem aufgrund der Disinflation. Mitte 2021 endete diese lange Phase, weil die Energiekrise, Lieferengpässe im Gefolge der Pandemie sowie Konjunkturpakete in allen Industrieländern, auch in der Schweiz, zu einer starken Zunahme der Inflation beigetragen haben. Allerdings fiel die Teuerung in der Schweiz aus mehreren Gründen geringer aus als im Euroraum und in den USA. Erstens hat die Stärke des Schweizer Frankens die importierte Inflation gedämpft. Zweitens ist die Abhängigkeit der Schweiz von Erdgas – auch wenn dieses grösstenteils aus Russland stammt – vergleichsweise gering, weil der Strombedarf des Landes fast vollständig durch Wasserkraft und Kernkraft gedeckt wird. Drittens bestehen staatliche Preiskontrollen für einen grösseren Kreis von Waren und Dienstleistungen als in den Ländern des Euroraums.

Die Verbraucherpreisinflation ist seit ihrem Höchststand von 3,5% im August 2022 deutlich zurückgegangen und liegt nun im Zielbereich der Schweizerischen Nationalbank (SNB) von „unter 2%“. Für 2024 rechnen wir mit durchschnittlich 1,7%, doch die Aussichten für die Schweizer Inflation sind sehr unsicher, und angesichts der Energiewende und des Trends zum „Reshoring“ könnte die Teuerung in den kommenden Jahren über dem Vorpandemieniveau von durchschnittlich 1% verharren.

Die SNB hat wesentlich dazu beigetragen, das Inflationsniveau unter Kontrolle zu halten. Statt den Schweizer Franken zu schwächen, setzte sie sich dafür ein, die Währung stark zu halten. Nachdem die Zentralbank in den ersten drei Quartalen 2023 für mehr als CHF 110 Milliarden Devisen verkauft hat, liegt ihr Fokus nun aber nicht mehr auf Frankenstärkung durch Devisenverkauf. Die SNB hat Mitte 2022 einen Straffungszyklus eingeleitet und im Juni ihren Leitzins um 75 Bp erhöht. Dies war die erste Zinserhöhung seit 15 Jahren. Zwischen Juni 2022 und Juni 2023 hat die SNB ihren Leitzins um 250 Bp auf das aktuelle Niveau von 1,75% erhöht. Im Jahr 2024 wird die allmähliche Disinflation die wichtigsten Zentralbanken – auch die SNB – veranlassen, auf eine moderate Lockerung umzuschalten.

Grafik 1 - Renditen 10-jähriger Schweizer Staatsanleihen

Ein ausgewogener Ansatz lief 2023 etwas besser

Neben unserer jährlichen Analyse der langfristigen Renditen von Schweizer Aktien und Obligationen, die wir gesondert voneinander betrachten, lohnt aus unserer Sicht auchein Blick auf die langfristige Performance eines ausgewogenen Schweizer Portfolios, das zu 60% aus Schweizer Aktien und zu 40% aus Schweizer Obligationen besteht. Unseren Berechnungen liegt die Annahme zugrunde, dass das Portfolio jährlich neu gewichtet wird, damit die Aufteilung 60/40 erhalten bleibt, entsprechend unserer jährlichen Zeitreihe.

Mit einem Minus von 14,7% in CHFwar 2022 für ein ausgewogenes Schweizer Portfolio das viertschlechteste Jahr seit 1926. Demgegenüber lief das vergangene Jahr mit einem Plus von 6,6% besser (Grafik 2). Zufälligerweise entspricht dies der geometrischen jährlichen Durchschnittsrendite eines ausgewogenen Schweizer Portfolios über die letzten 98 Jahre. Etwas ungewöhnlich war 2023 insofern, als Aktien gegenüber Obligationen das Nachsehen hatten. Historisch gesehen haben Aktien über rund zwei Drittel der Zeit (64%, um genau zu sein) besser abgeschnitten als Obligationen. Dieses Ergebnis entspricht ganz dem Zweck einer ausgewogenen Allokation, der darin besteht, vom Anstieg der Aktien zu profitieren und (hoffentlich) durch die Obligationen abgesichert zu sein, wenn die Aktien schwächeln. Überraschend war 2023 jedoch, dass Aktien zwar gestiegen sind, aber trotzdem schlechter abgeschnitten haben als Obligationen. Seit 1926 war dies nur in sechs Jahren der Fall, was einer Wahrscheinlichkeit von weniger als 9% entspricht. Auch wenn Aktien langfristig nach wie vor zu bevorzugen sind, zeigt dies, dass sie nicht immer die besten Renditen versprechen. Es gibt eben keine Rose ohne Dornen.

Real, also inflationsbereinigt, erzielteein Schweizer 60/40-Portfolio 2023 eine Rendite von 4,8%, knapp über dem langfristigen geometrischen Durchschnitt von 4,6%.

Grafik 2 - Verteilung der jährlichen Rendite eines Schweizer 60/40-Portfolios seit 1926

2023 war ein gutes, aber kein herausragendes Jahr für schweizer Obligationen

Das bisher schlechteste Jahr überhauptfür Schweizer Obligationen (Staatsanleihen und Investment-Grade-Unternehmensanleihen) war 2022 mit einer nominalen Rendite von -12,1% in CHF. Deutlich besser für Schweizer Obligationen war das vergangene Jahr mit einer nominalen Gesamtrendite von 7,4%, die es zum zwölftbesten der letzten 98 Jahre machte (Grafik 3). Angesichts des Inflationsschubs im Gefolge der Pandemie ergibt sich allerdings nur eine reale Rendite von 5,6%, womit die Performance von Schweizer Obligationen 2023 fast im zweiten Quartilder realen Renditen seit 1926 lag.

Grafik 3 - Beste nominale Jahresrenditen für Schweizer Obligationen seit 1926

Schweizer Aktien: Timen oder nicht Timen?

Nimmt man den Swiss Performance Index (SPI) als Referenz, erzielten Schweizer Aktien 2023 eine nominale Gesamtrendite von 6,1%, deutlich unterdem langfristigen geometrischen Durchschnitt von 7,7% seit 1926. Grafik 4 mit den durchschnittlichen Jahresrenditen von Schweizer Aktien zwischen 2009 und 2023 ist ein Ausschnittaus einer wesentlich grösseren Reihe, die unter https://www.pictet.com/ch/de/corporate-news/historical-performance-shares-bonds-in-switzerland zum Download zur Verfügung steht. In der letzten Zeile des Ausschnitts sind die annualisierten CHF-Renditen bis Ende 2023 für verschiedene Einstiegsjahre angegeben. Betrachtet man nur Haltezeiträume zwischen sieben und 15 Jahren bis Ende 2023, so ist die durchschnittliche Rendite von Schweizer Aktien nicht weit vom langfristigen Durchschnitt von 7,7% seit 1926 entfernt. Die Renditen am kürzeren Ende dieser Haltezeiträume sind wegen der schlechten Aktienperformance im Jahr 2022 etwas verzerrt.

Grafik 4 - Jahresrenditen in CHF von Schweizer Aktien in den letzten 15 Jahren (Auszug aus der Jahresrenditen-Langzeittabelle von Pictet Wealth Management)

Ein Drawdown bei Aktien ist immer mit Stress verbunden. Allerdings ist, wie diese Zahlen zeigen, auch zu berücksichtigen, dass sich Aktien nach einer Verkaufswelle wieder erholen können. Wenn man die Entwicklung über einen langen Zeitraum glättet, verflüchtigt sich die Wirkung von Bärenmärkten. Ein glückloser Anlegermit einem Zeithorizont von fünf Jahren hätte in den letzten 98 Jahren (1926–2023) 14 Mal eine negative Gesamtrendite auf Schweizer Aktien hinnehmen müssen. Diese 14 Fälle stehen im Zusammenhang mit drei grossen Marktereignissen: dem Wall-Street-Crash 1929, dem Platzen der Dotcom-Blase 2001 und der globalen Finanzkrise2008. Anleger mit einem Horizont von zehn Jahren hätten jedoch nur dann eine negative Rendite eingefahren, wenn die Erstanlage in einem von drei verschiedenen Jahren seit 1926 erfolgt wäre, die alle mit der Krise von 1929 zusammenhängen. Und unserer Analyse zufolge hätte niemand, der seit 1926 in Schweizer Aktien investiert hat, bei einem Horizont von mindestens 14 Jahren einen Verlust auf seine ursprüngliche Anlage erlitten (Grafik 5 zeigt die Renditen von Anlagen in Schweizer Aktien bei einer Haltedauer von 15 Jahren). Bei einem Schweizer 60/40-Portfolio verkürzt sich dieser Zeitraum auf zehn Jahre. Der alten Weisheit, wonach sich der Markt nicht timen lässt, begegnen Aktienanleger also am besten mit Disziplin und Geduld. Trotzdem können Anleger ihr Portfolio mit einem Buy-and-Hold-Ansatz widerstandsfähiger machen.

Grafik 5 - Jahresrenditen von Schweizer Aktien, gruppiert nach 15-Jahres-Perioden (Y-Achse) und Renditebereich (X-Achse)

Noch zwei Jahre, um den Einbruch von 2022 zu vergessen

Unsere Zahlen zu Jahresrenditenreichen bis ins Jahr 1926 zurück – fastein ganzes Jahrhundert. Die „Zauberei“ des Zinseszinseffekts lässt sich gut an der Gesamtrendite zeigen, die jemand erzielt hätte, der Ende 1925 einen Betrag von CHF 1000 investiert hätte. Unter der Annahme, dass Dividenden reinvestiert werden und kein Geld abgezogen wird, wären unserer Analyse zufolge aus den ursprünglichen CHF 1000 nach 98 Jahren CHF 1,39 Millionen geworden. Natürlichist diese Zahl zu schön, um wahr zu sein: Die mit Aktienanlagen verbundenen Kosten (Courtagen, Stempelabgaben, Kosten für Portfolioumschichtungen usw.) dürfen nicht unberücksichtigt bleiben. Um diese Kosten in unseren Berechnungen zuberücksichtigen, ziehen wir von den seit 1926 erzielten Jahresrenditen 50 Bp ab. Daraus ergibt sich für die Investition von CHF 1000 zwischen 1926 und 2023 ein Gesamtertrag von CHF 876’563. Um für ein volles Jahrhundert einen Ertrag von CHF 1 Million nach Kosten zu erreichen, wäre über die nächsten zwei Jahre jeweils eine Rendite erforderlich, die dem langfristigen Durchschnitt von 7,7% entspricht. Geduld bringt Rosen, denn durch den Zinseszinseffekt kann der Zeithorizont eines Anlegers einen enormen Unterschied machen.

Anders ist die Lage dagegen bei Obligationen. Einerseits wirken die Risikoindikatoren weniger abschreckend: Schweizer Obligationen weisen eine annualisierte Standardabweichung (ein Mass für die Volatilität) von 4% auf, verglichen mit 20% bei Schweizer Aktien, und der maximale Drawdown (potenzieller Maximalverlust bei Kauf zu Höchst- und Verkauf zu Tiefstkursen) ist bei Schweizer Obligationen mit 12% (2022) ebenfalls geringer als bei Schweizer Aktien mit 34% (2008). Doch auch wenn Schweizer Obligationen 2022 und 2023 vergleichsweise besser abgeschnitten haben als Aktien, war ihre durchschnittliche Jahresrendite seit 1926 nur etwa halb so hoch, nämlich 4,0% versus 7,7% (in CHF). Auch wenn sich Obligationen seit 1926 – trotz des Ausrutschers von 2022 – bei der Minderungvon Portfoliorisiken bewährt haben, sind Aktien also auf lange Sicht weiterhin zu bevorzugen (Grafik 6). Anders ausgedrückt: Ein ausreichendlangfristiger Anlagehorizont in Verbindungmit einer gewissen Risikobereitschaft rechtfertigt einen hohen Aktienanteil.

Grafik 6 - Aktien leisten in einem 60/40-Portfolio einen grösseren Renditebeitrag als Obligationen. Anstieg des Nominalwerts eines Schweizer Aktien-, Obligationen- und 60/40-Portfolios seit 1926 (31.12.1925 = 100)

Aktien bieten langfristig attraktivere reale Renditen als Obligationen

Die annualisierte Durchschnittsrendite (geometrisches Mittel) für Schweizer Aktien und Obligationen in CHF über zehn Jahre liegt jetzt bei nominal 7,7% bzw. 4,0%. Angesichts des Ausverkaufs in beiden Anlageklassenim Jahr 2022 sind diese Zahlen etwas niedriger als im Juli 1998 (dem ersten Jahr, in dem wir Aktualisierungen der langfristigen Renditen veröffentlicht haben), als die 10-Jahres-Renditen bei 8,6% bzw. 4,6% lagen.

Durch die Rückkehr der Inflation nach Corona ist es wichtiger denn je, auf die realen Renditen (die den Geldwertverfall berücksichtigen) zu achten. Auf realer Basis lag die Durchschnittsrendite von Schweizer Aktienzwischen 1926 und 2023 bei 5,6% – nur knapp unter den 6,0% für den Zeitraum zwischen 1926 und 1998. Noch geringer ist die Abweichung bei Schweizer Obligationen, deren reale annualisierte 10-Jahres-Durchschnittsrendite per Ende 2023 bei 2,0% lag, verglichen mit 2,1% per Ende 1998. Auch diese Zahlen zeigen, dass Aktien langfristig höhere reale Renditen bieten als Obligationen.

Fazit: Weiter wie gehabt

Unsere langjährige Erfahrung in der Betreuung von Privatanlegern und Family Offices zeigt, dass die grösste Gefahr für die langfristigen Gesamtrenditen darin besteht, dass Anleger aufgrund einer kurzfristigen Performanceschwäche den Aktienanteil drastisch reduzieren und dann den anschliessenden Marktaufschwung verpassen. Die letzten drei Jahre waren Extrembeispiele für diese Problematik. Nach dem Boom von 2021, als die Wirtschaft nach der Pandemie wieder anlief, gerieten Aktien wie auch Obligationen 2022 extrem unter Druck, weil die Zentralbanken wegen des Inflationsanstiegs die Zinsschraube anzogen. Dies hätte die Anleger abgeschrecken können. Doch trotz aller Widrigkeiten, einschliesslich der hohen Zinsen, kam es 2023 sowohl am Anleihen- als auch am Aktienmarkt zu einer Erholung.

Insofern bleibt unser Ratschlag an dieser Stelle unverändert: Anleger sollten viel Zeit und Überlegung in die Definition einer langfristigen, robusten und tragfähigen Anlagestrategie und deren Umsetzung stecken. Nur allzu oft wird diese extrem wichtige Fragestellung anderen vermeintlich wichtigeren Überlegungen (Kosten der Vermögensverwaltung, Kosten der Beratung, Kosten der Analyse) untergeordnet.

Angesichts der Schwierigkeit, den Markt zu timen, sind Aktien nach wie vor zu bevorzugen. Gute Beratungund eine langfristige Perspektive können für das Vermögender Anleger einen grossen Unterschied machen, nominal wie auch real.

Anhang: Woher kommen unsere Daten?

Unsere Studie zu Schweizer Aktien und Obligationen stützt sich auf Daten, die bis ins Jahr1926 zurückreichen. Sie erschien erstmals im Jahr 1988 und wird seit 1998 jährlich aktualisiert. Seit 1992 verwenden wir als Berechnungsbasis für die Aktienrenditen den Swiss Performance Index (SPI). Beiden Schweizer Obligationen wird zur Analyse der Performance bis Ende 2003 der Pictet Bond Index verwendet. Aus Gründen der Einfachheit und Einheitlichkeit wurde beschlossen, für die Jahresrenditenab 2004 auf den Swiss Bond Index Total Return AAA-/BBB Index umzustellen. Diese Umstellung erforderte gering-fügige Anpassungen der historischen Daten zu Obligationen aus den Jahren 2004 bis 2021.Diese Änderung hat keinen Einfluss auf unsere bisherigen Kommentare, wird aber zukünftige Aktualisierungen erleichtern.

Nur zu Illustrationszwecken. In der Vergangenheit erzielte Resultate geben keine Gewähr für die zukünftige Entwicklung. Wertentwicklung und Erträge können aufgrund von Währungsschwankungen steigen oder fallen.

Glossare und Disclaimers