Baromètre: les actions américaines ont davantage à offrir

Allocation d’actifs: les actions ont toujours le vent en poupe

De nombreux investisseurs considèrent le résultat des élections américaines sera crucial pour les marchés d’actions.

Une administration dirigée par Trump n’est pas une situation inconnue, ce qui n’était pas le cas lorsque le magnat de l’immobilier a occupé la Maison Blanche en 2016.  Les réductions d’impôts, le contrôle de l’immigration, les carburants fossiles, les hausses de droits de douane et la déréglementation seront les priorités, comme il y a huit ans.

Tout cela suggère que les investisseurs devraient examiner de plus près les évolutions fondamentales lorsqu’ils envisagent leurs allocations d’actifs. Et à notre avis, elles indiquent toutes une surpondération des actions. D’une part, notre analyse montre que les bilans des entreprises et des ménages sont généralement solides, ce qui laisse supposer que l’économie américaine connaîtra un atterrissage en douceur, ce qui est positif pour les bénéfices des entreprises. De plus, les indicateurs économiques avancés se sont améliorés dans le monde entier, alors que les taux d’intérêt ont baissé, un événement rare qui est de bonne augure pour les marchés boursiers. Ensuite, il y a la liquidité. La Chine ayant récemment renforcé sa contribution aux efforts de relance monétaire mondiale, l’injection de liquidités augmente à un rythme supérieur à la croissance économique nominale, ce qui tend à faire grimper les multiples de bénéfices des actions (voir Fig.2).

Notre surpondération des actions est compensée par une sous-pondération des liquidités et une position neutre dans les obligations, qui sont dans l’ensemble correctement valorisées, même si nous pensons que le marché intègre davantage de baisses de taux d’intérêt américains que la Réserve fédérale ne le fera en fin de compte. Nous nous attendons à ce que la banque centrale abaisse ses taux à environ 4%, tandis que les marchés à terme tablent sur un taux final proche de 3,5%.

Notre position est en partie influencée par nos indicateurs du cycle conjoncturel, qui brossent un tableau encourageant pour les deux plus grandes économies du monde.

Aux États-Unis, les conditions économiques restent saines, comme en témoignent les données récentes montrant que le PIB a progressé à un rythme annualisé solide de 2,8% au troisième trimestre. Le moteur des États-Unis reste la consommation, qui s’avère plus durable que nous ne l’avions envisagé plus tôt dans l’année.

Bien que nous prévoyions un ralentissement de la croissance du PIB américain au cours des prochains mois, nous observons un léger recul qui s’accompagnera d’une baisse constante de l’inflation. Autrement dit, les étoiles semblent s’aligner pour un «atterrissage en douceur»: un scénario qui prévoit que les États-Unis éviteront une récession et que l’inflation diminuera à un rythme qui permettra à la Fed de réduire davantage les coûts d’emprunt dans les mois à venir.

La Chine, quant à elle, semble avoir évolué vers une situation économique plus stable. La Fed ayant abaissé ses taux d’intérêt en septembre, les autorités chinoises ont été en mesure de mettre en place un vaste plan de relance monétaire de l’ordre de 2 000 milliards de RMB, soit 1,6% du PIB, pour soutenir une économie flirtant avec la déflation de la dette. Mais nous pensons qu’il ne s’agit que d’une partie du plan de relance envisagé par le gouvernement chinois. Dans les mois à venir, nous nous attendons à un plan de relance budgétaire d’une ampleur similaire, soit environ 1,5% du PIB, ce qui pourrait transformer les perspectives économiques à court terme de la Chine, ainsi que celles des économies émergentes en général. Le paquet fiscal compenserait, dans une certaine mesure, toute hausse des droits de douane américains sur les exportations de marchandises chinoises.

Les conditions en Europe sont toutefois moins favorables. Les perspectives pour la consommation et l’activité industrielle restent faibles, ce qui suggère que la Banque centrale européenne (BCE) devra réduire les taux d’intérêt de manière agressive, à un niveau potentiellement supérieur aux décotes actuelles du marché. 

Nos indicateurs de liquidité montrent que les conditions sont globalement positives pour les classes d’actifs plus risquées. Avec environ deux tiers des grandes banques centrales du monde qui réduisent désormais leurs taux d’intérêt, et la Chine ayant récemment introduit de nouvelles mesures de relance monétaire, il semblerait que les multiples cours-bénéfices des actions puissent se maintenir aux niveaux actuels, voire un peu plus.

Cela ne s’applique toutefois pas nécessairement aux actions européennes, pour lesquelles le tarissement du crédit résultant du resserrement quantitatif continu de la BCE pourrait bientôt s’aggraver une fois que la France et l’Allemagne commenceront à mettre en œuvre les coupes budgétaires drastiques qu’elles se sont récemment engagées à effectuer.

Les indicateurs de valorisation que nous surveillons montrent que les actions sont dans l’ensemble devenues plus chères. Les récents rebonds des actions chinoises et des marchés émergents les rendent moins attrayantes sur le plan des valorisations. Malgré tout, celles-ci continuent de figurer parmi les marchés d’actions les moins chers de notre tableau de bord. Sur les marchés obligataires et des devises, les obligations européennes semblent aujourd’hui très onéreuses, tout comme le dollar américain.

Les évolutions techniques récentes soutiennent nos positions surpondérées en actions. Les facteurs saisonniers sont positifs, les actions ayant tendance à bien se porter en fin d’année, tandis que les flux d’investissement dans les actions chez les investisseurs privés sont vigoureux; les rachats d’actions, quant à eux, devraient rester solides.

Secteurs et régions des actions: la Chine et les États-Unis en hausse

Le plan de relance monétaire de la Chine semble avoir un effet positif sur l’économie, et un soutien plus important est attendu sous la forme de mesures budgétaires. C’est donc le bon moment pour surpondérer les actions chinoises, actuellement à un niveau neutre. Et comme nous pensons que les élections américaines devraient produire un résultat positif pour le secteur des entreprises du pays dans la plupart des scénarios, nous relevons également les actions américaines à surpondérer.

Fin septembre, les décideurs politiques chinois ont enfin déployé des efforts sérieux pour inverser ce qui s’apparentait de plus en plus à une déflation de la dette. Il s’agissait principalement de mesures monétaires représentant environ 1,6% du PIB, visant à stimuler la demande de crédit et à soutenir à la fois le marché immobilier et le bilan en déliquescence du secteur bancaire. Un paquet budgétaire équivalent devrait suivre d’ici la fin de l’année. Alors que les actions chinoises ont déjà grimpé (elles ont fait un bond de 24% en devise locale depuis le début de l’année, ce qui en fait le marché d’actions le plus performant au monde), nous pensons que des gains supplémentaires pourront être enregistrés au cours des prochains mois. Les valorisations demeurent attrayantes, étant donné que la capitalisation boursière totale de la Chine est à son plus bas niveau depuis 20 ans par rapport à l’offre monétaire, ce qui constitue un indicateur des réserves disponibles pour les investisseurs locaux.

La victoire de Trump est bénéfique pour les actions américaines, qui profitent déjà des prévisions de bénéfices des entreprises les plus positives de tous les grands marchés d’actions (voir Fig.3). Il est probable qu’il préconise de nouvelles réductions d’impôt, même si elles ne devraient pas être aussi importantes que la fois précédente. Et si les bilans dans la consommation restent sains, les entreprises devraient maintenir leurs marges bénéficiaires, malgré certaines mesures anti-immigration et anti-commerce de Trump qui feront grimper les coûts.

Sur le plan sectoriel, nous maintenons notre stratégie de l’haltère avec une surpondération dans le secteur des valeurs financières plus cycliques ainsi que dans les services aux collectivités défensifs. Les sociétés financières bénéficient de marges de revenus nets solides, de faibles taux de défaut et d’une amélioration attendue de la demande de prêts. Et ajustées en fonction de la croissance des bénéfices, les banques demeurent les moins chères parmi les secteurs industriels mondiaux. Les sociétés de services aux collectivités, quant à elles, affichent la meilleure dynamique parmi les secteurs défensifs et un rendement du dividende attrayant d’environ 4%. 

Ailleurs, nous dégradons les actions japonaises d’un niveau surpondéré à neutre en raison de l’augmentation du risque politique. Les récentes élections anticipées du pays ont vu le puissant parti libéral-démocrate (PLD) perdre le contrôle de la chambre basse du parlement et la domination qu’il détient sur la politique nationale depuis le milieu des années 1950. Les valorisations du marché sont neutres après sa surperformance de ces dernières années, alors que la politique monétaire se durcit et que la dynamique de croissance économique reste faible. Nous doutons également que le yen puisse s’affaiblir encore plus à partir de là, ce qui supprimerait un soutien vital pour les actions locales.

Obligations et devises: rester fidèle à l’or, réduire les positions courtes européennes

Bien qu’environ 20 des 30 principales banques centrales que nous surveillons abaissent les taux d’intérêt plus ou moins en tandem, des divergences de politique apparaîtront bientôt, ouvrant diverses opportunités d’investissement tactique sur les marchés obligataires et monétaires.

Nous avons par exemple choisi de prendre des bénéfices sur notre position courte en euro et de la relever d’un niveau sous-pondéré à neutre. Bien que la BCE doive certainement réduire ses taux davantage que la Fed, ce différentiel de taux prospectif a été largement intégré dans les prix du marché. En raison des prochaines réductions des dépenses publiques dans les deux grandes économies de la région, la France et l’Allemagne, ainsi que de la croissance décevante en Europe plus généralement, il est probable que la BCE doive réduire ses taux à un niveau inférieur au taux neutre de 2% – un scénario qui, selon nous, est déjà intégré à la valeur de l’euro, réduisant ainsi la marge de dépréciation.

Nous maintenons notre position neutre sur les autres devises. Bien que le dollar semble surévalué sur un certain nombre d’indicateurs, la croissance économique américaine continue de dépasser celle du reste des pays développés.

Cependant, nous continuons d’utiliser l’or comme couverture contre l’inflation et toute instabilité politique que la victoire de Trump pourrait générer. Et ce, malgré la performance fulgurante du métal précieux cette année, qui pourrait autrement être une tentation de prendre des bénéfices.

Alors qu’un nombre croissant de commentateurs ont exprimé leur inquiétude au sujet des valorisations des obligations d’entreprises, nous sommes plus optimistes et restons donc neutres sur le crédit européen et américain, tant à haut rendement qu’investment grade. Malgré des spreads de crédit serrés, les bilans des entreprises sont robustes, tout comme ceux des consommateurs, en particulier aux États-Unis, et les taux de défaut sont faibles et à la baisse. Les recherches montrent que les performances attendues sur le crédit sont fortement corrélées au rendement, ce qui permet aux investisseurs d’ignorer les taux de défaut, même sur le marché à haut rendement.

Parallèlement, nous maintenons notre surpondération de la dette des marchés émergents, avec une préférence pour la dette en devise locale. Les mesures de relance de la Chine devraient soutenir les autres économies émergentes, notamment dans la région, surtout si les importations chinoises augmentent au même rythme que la croissance du PIB et si le tourisme extérieur redémarre – il continue de ne représenter que 60% des niveaux d’avant la pandémie de Covid. Les devises des marchés émergents semblent bon marché et les taux réels des marchés émergents, en particulier en Amérique latine, sont très attrayants.

En ce qui concerne la dette souveraine, nous restons neutres vis-à-vis de la plupart des obligations d’État des pays développés.

Vue d’ensemble des marchés mondiaux: un automne volatil

Octobre a été un mois difficile pour les actions et les marchés mondiaux. L’escalade du conflit au Moyen-Orient et l’incertitude croissante quant au résultat des élections présidentielles américaines ont suscité l’inquiétude des investisseurs concernant la santé de l’économie mondiale.

Les actions comme les obligations ont terminé le mois dans le rouge, mais les actions ont mieux performé grâce aux bénéfices des entreprises relativement solides.

Parmi les principaux secteurs et régions des actions, le Japon est le seul à avoir enregistré des gains, avec une hausse de plus de 2% en devise locale. Le marché axé sur l’exportation du pays a accueilli favorablement le recul du yen après que les Libéraux-démocrates au pouvoir ont perdu leur majorité parlementaire lors d’élections générales anticipées. 

En Asie également, les actions chinoises ont connu un mois particulièrement volatil: les premiers gains ont laissé place à une forte correction après que l’annonce des mesures de relance n’a pas répondu aux attentes des investisseurs (voir Fig.5).

Les marchés d’actions américains ont chuté, mais se sont globalement mieux comporté que ceux de l’Europe grâce à une dynamique bénéficiaire saine. Sur les entreprises du S&P 500 qui ont déjà publié leurs résultats du troisième trimestre, 77% ont dépassé les prévisions de bénéfices des analystes, selon les données I/B/E/S de LSEG.

Les services financiers et de communication, qui ont été les deux secteurs les plus performants en octobre, ont créé la surprise en ce qui concerne les bénéfices. Les valeurs financières ont également bénéficié des attentes d’une réglementation moins stricte en cas de victoire de Trump.

Sur les marchés obligataires, les gilts britanniques ont perdu environ 3% en devise locale en octobre, les investisseurs se préparant à des émissions d’obligations souveraines exceptionnelles pour financer l’augmentation des dépenses publiques dans le domaine de la santé et de l’éducation.

Les rendements des bons du Trésor à 10 ans ont atteint leur plus haut niveau depuis mi-juillet, du fait d’une série de données positives du secteur de la consommation américain ayant entraîné une réduction des anticipations de réductions de taux. Il s’agissait également d’une bonne nouvelle pour le dollar américain, qui a atteint des sommets sur trois mois par rapport à un panier de devises.

L’or a gagné 4,1%, tirant profit de son statut d’actif refuge défensif. Le pétrole a quant à lui gagné 1,7% face aux tensions au Moyen-Orient.