2024年《銀行觀點》4 月刊

宏觀經濟    

儘管過去一年全球工業生產的增長主要受惠於新興經濟體，但有跡象表明，隨著疫情後庫存的劇烈波動逐漸平息，歐洲等發達經濟體的製造業衰退可能正在接近尾聲。我們預測今年全球GDP增長將為2.9%，低於2023年的3.1%，部分原因是美國GDP增長預計為2.1%（但存在上行可能）。儘管通脹可能會維持在高於疫情前的水平，但我們仍維持聯儲局將在6月開始減息、到12月底聯邦基金利率將累計下降125個基點的核心情境假設。與此同時，我們也認識到美國通脹有居高不下的風險，這可能會導致聯儲局減息幅度較預期更小。除非出現重大意外，否則歐洲央行將在6月開始減息的可能性更大，其存款利率到年底可能降至3%（目前為4%）。我們還預計英倫銀行將在6月啟動寬鬆週期，英國經濟將在未來幾個月企穩回升。中國官方公佈的3月份製造業和非製造業採購經理指數均呈顯著上升，但由於房地產問題持續拖累消費者信心，中國經濟的復甦可能將緩慢推進。我們認為中國政府將很難實現今年5%的GDP增長目標（我們自己的預測為4.7%，並且面臨下行風險）。隨著日本央行成為上個月最後一個加息的主要央行，我們預計日本今年的GDP增長將從2023年的1.9%放緩至0.7%。亞洲其他地區方面，南韓和台灣正受益於全球半導體週期的上行，但東盟國家的經濟前景則不太明朗，而印度經濟繼續保持強勁增長勢頭（我們預計截至2025年3月31日的財政年度，其GDP增長將達到8.1%）。

資產類別   

股票

最近，日本的12個月遠期盈利預期升幅尤其迅猛，我們對該板塊增持持倉。然而，美國巨型科技公司的盈利預測也出現了上升。市場參與者仍然希望美國市場漲勢能夠擴展到科技行業之外，值得注意的是，除石油和天然氣行業以外，其他板塊的每股盈利預測都得到了相當程度的上調。整體而言，近期預測顯示，今年標普500指數成分股的盈利將大幅增長11%，歐洲斯托克600指數成分股的盈利將增長7%。仔細觀察美國科技行業就會發現，前景的改善主要集中在與生成式人工智能(GenAI)應用所需的半導體晶片蓬勃發展相關的公司，而科技行業其他部分的發展勢頭則有所放緩。儘管如此，考慮到美國大型廣告科技和電子商務集團的盈利動態，其估值可能並不算過高。 

固定收益    

由於去通脹進程坎坷，美國國債市場波動性仍然相對較高，聯儲局減息幅度很有可能比市場幾個月前的預期更小。由於大西洋兩岸的財政前景也存在不確定性，我們對美國和歐元區核心政府債券保持中性配置。與德國國債不同，意大利10年期政府債券的收益率今年以來漲幅不大，這導致我們下調了年底的息差預測，但整體而言，我們仍對歐元外圍債券持中性配置。在可能的減息預期下，投資者持續強勁的需求促使與公司債券息差收窄。儘管我們一直在下調違約率預測，但仍然對非投資級別債券保持謹慎，我們認為目前息差水平已經足以補償風險。在目前的收益率下，我們仍然更看好投資級別信貸。

貨幣、大宗商品、對沖基金         

由於近期減息的可能性削弱了英鎊的優勢，我們對英鎊兌美元減持持倉。日本央行決定結束負利率政策後，我們繼續對日圓持中性立場，因為我們認為日圓兌美元的匯率走勢更取決於聯儲局的行動，而非日本國內的政策決定。2月份全球原油供應穩定，需求反彈，符合我們先前預測的上半年布蘭特原油價格將維持在每桶80美元以上的預期。對沖基金策略繼續根據宏觀範式轉變、資產定價以及市場波動和錯位可能性的跡象來配置投資組合。全球宏觀和系統交易策略則依賴不對稱的經濟政策創造超額收益。

亞洲資產        

儘管第一季度MSCI亞洲指數表現不如發達市場指數，但南韓和台灣股市近期受惠於全球半導體週期的上行，表現相對較好。相較之下，香港則一直在節節敗退。中國經濟前景企穩應有助於提振投資者對中國股市的信心。由於估值較高，我們對印度股市和整個亞洲（除日本以外）股市持中性配置。亞洲非投資級別債券近期勢頭強勁，反映出投資者對中國房地產形勢的樂觀情緒。我們認為房地產市場仍存在問題，儘管較低的評級債券具有誘人的收益率，但保持謹慎態度仍然是合理的。我們仍然更青睞亞洲投資級別公司債券。目前，美國的高利率和人民幣的疲軟對其他亞洲貨幣來說構成挑戰，特別是那些不提供高息差的貨幣。至於人民幣本身，我們預計中國政府將採取干預措施遏制進一步的過度貶值，否則將危及人民幣國際化的努力。

資產類別觀點和配置     

我們最近上調了對股票指數的年終預測。然而，鑑於美國股市估值較高，並且美國市場漲勢仍未脫離少數「科技巨頭」股票的範疇，我們維持全球股票的中性配置。我們仍然更青睞擁有充裕現金流和低槓桿率的公司，這類公司通常會通過分紅和股票回購的方式回報股東。鑑於日本近期企業管治改革的進展以及企業盈利前景的改善，我們繼續在日本股市保持增持。我們繼續看好投資級別公司債券，認為目前的收益率極具吸引力。相較之下，由於息差較低，我們對非投資級別債券採取減持。與英鎊類似，由於去通脹趨勢明顯，預計瑞士央行將在3月份意外減息後進一步放寬貨幣政策，因此我們對瑞郎兌美元減持。持續的通脹擔憂和強勁的官方買盤支撐了黃金價格，我們維持對黃金的策略性增持。

三大投資主題

一、財政主導下的全球選舉（國家選擇 + 主動管理）

今年全球將舉行一系列重要選舉，與此同時，各國高企或不斷上升的公共債務負擔引發擔憂。在這種情況下，我們更青睞財政狀況健康的國家。財政問題引發的市場波動加劇可能為全球宏觀對沖基金策略帶來機會。

二、流動性從自上而下轉為自下而上             

隨著各國央行不再大規模注入流動性，企業層面上的流動性將重新成為關注焦點。我們認為，區分擁有健康現金流的公司和現金流不足的公司至關重要。我們尤其看好擁有充足自由現金流可用於派息和股票回購，以及財務穩健足以償還債務的公司。

三、併購市場回暖           

經歷了兩年低迷之後，併購市場近期出現回暖跡象，尤其是在美國。隨著股價上漲和減息預期臨近，我們預計未來幾個月併購活動將會在不同地區和行業蔓延。