中国在岸债券：穿越风雨

中国经济增长乏力、地缘政治风险加剧以及房地产行业陷入困境，这种种因素可能促使一些全球固定收益投资者将中国债券从投资组合中彻底清仓。

但事实证明，这一决定的代价相当高昂。

有证据显示，过去几年撤离中国债券板块的投资者错过了在该市场赚取两位数回报的良机。

在中国宽松的货币政策（与其他主要央行实施激进的紧缩政策形成对比）以及国内避险资金流入的支撑下，中国政府债券过去数年表现强劲。

未来几年，中国债券市场可能仍是一个稳定的回报来源。原因之一是周期性因素的效应——中国作为全球第二大经济体可能会保持平稳、缓慢的复苏步伐。中国国内整体通胀率仍远低于3%的官方目标，而同时其他主要经济体则面临着持续的通胀压力。此外，在近年来经历持续贬值之后，人民币汇率的走势很可能在中长期内迎来逆转。

另一个原因则是结构性因素的作用。中国在岸债券是一种防御性投资，不仅可为全球投资组合提供稳定的支撑，同时还有潜力实现可观的、不受其他主要政府债券市场波动影响的回报。

出色表现

中国在岸债券在过去几年增长强劲，同时波动率也低于许多发达市场和主要固定收益市场。

以典型的欧元投资者为例。过去五年，中国在岸债券（主要是主权债券，也包括公司债券和政策性银行债券）可在货币对冲基础上为欧元投资者带来15%以上的回报，与此相比，欧元区投资级别债券在同期内则下跌2.7%，而欧元区政府债券跌幅也在7%以上。¹

欧元区高收益债券虽然也可提供近15%的涨幅，但波动率更高。对于美元投资者而言，研究结果更加引人注目：中国债券的回报率超过了美国国债和高收益债券（见下图）。

图表 - 高回报率、低波动率
五年期年化回报率、波动率和累计表现

短期内，我们预计中国债券收益率将保持平稳。在不出现通胀的情况下，中国的货币政策应当会保持宽松，从而抵消债券供应量增加和公共支出攀升的潜在负面影响。

中国政府稳定房地产行业的各项举措也将为债券市场提供支撑。中国人民银行颁布了降低购房首付以及政府收购商品房用作保障性住房等一系列政策。这应当有助于缓解市场压力，同时使央行能够将利率维持在低位。

对于企业债券发行人而言，政策支持为在岸和离岸债券市场的优质债券（尤其是房地产行业债券）提供了积极的环境。我们认为，国有房地产企业因资金来源方面的优势而具有吸引力。我们也看好资本充足率较高的大型银行。

中国人民银行的潜在干预举措

由于担忧债券市场上涨对金融稳定造成威胁，中国人民银行计划出售国债以抑制债券价格上涨，此举可能令一些投资者感到不安。

我们认为无需担忧这一问题。

首先，债券买卖是央行管理流动性、防止政府债券收益率出现单边价格波动的正常政策措施。即使中国人民银行真的出手干预，也是为了防止债券收益率过快下降，而不是旨在主动收紧货币政策。

更重要的是，当局应当会就任何潜在举措事先予以充分沟通，因此不太可能让市场措手不及。

人民币：关注结构性升值

从长期来看，人民币将为那些不愿进行货币对冲的投资者提供额外的回报来源。

这是因为人民币汇率的长线走势可能会迎来逆转。

过去一年，人民币经历了持续疲软。这部分是由于中国经济增长放缓所致，但货币政策分化也是原因之一。美联储大举加息，而中国货币政策则保持宽松，这是中国债券回报如此丰厚的首要原因。但随着经济企稳回升，中国金融市场的资本外流趋势应会有所消退。

目前已有初步迹象表明资本正在回流中国，尤其是固定收益市场，该市场自去年年初以来出现了近100亿美元的资本外流。²

尽管如此，人民币实现真正升值可能仍需时日。我们的五年预测显示，未来五年人民币兑美元汇率将平均每年上升2.8%。³

投资者对中国国债的需求可能仍将保持强劲。由于低波动率的投资机会稀缺，中国政府债券对许多投资者而言颇具吸引力，特别是在中国股市依然承压且经济复苏缓慢的情况下。

虽然近期中国宏观经济面临挑战，但对于全球投资者而言，中国债券市场规模高达21万亿美元（全球第二大债券市场），仍是不容忽视的资产类别。